ایستانیوز:شاخص‌های مختلف اقتصادی نشان می‌دهند تأمین منابع مالی لازم برای فعالیت بنگاه‌های اقتصادی، به‌عنوان یکی از چالش‌های مهم فضای کسب‌وکار کشور مطرح است. کمبود منابع مالی می‌تواند انجام سرمایه‌گذاری‌های جدید، اجرای طرح‌های توسعه، اصلاح ساختار مالی و تأمین سرمایه در گردش بنگاه‌ها را با مشکل مواجه کند.
تأمین سرمایه در گردش با توجه به اینکه بنگاه را از مشکلات کوتاه‌مدت می‌رهاند و سبب می‌شود مخاطرات تولید و فروش کاهش یابد از اهمیت بالایی برخوردار است. میزان سرمایه در گردش شاخصی برای تشخیص درجه نقدینگی، توان بازپرداخت بدهی و تداوم فعالیت‌های عملیاتی بنگاه است.
مدیریت بهینه سرمایه در گردش موجب می‌شود بنگاه اقتصادی بتواند در تعامل با ذینفعان از جمله تأمین‌کنندگان منابع، مشتریان و کارکنان وظایف خود را به‌خوبی انجام دهد و از سوی دیگر با حفظ وضعیت موجود شرکت در تلاطم‌ها و تکانه‌های اقتصادی، برای حرکت در مسیر توسعه عملیات، اصلاح ساختار و افزایش ارزش شرکت گام بردارد. در حال حاضر یکی از معضلات بنگاه‌ها، مسئله پایین بودن دائمی یا موقت سرمایه در گردش است.
گزارش پژوهشکده پولی و بانکی که در آن ترازنامه هم جمع شرکت‌های بورسی از سال 1375 تا 1390 تهیه شده و گزارش مؤسسه عالی آموزش و پژوهش مدیریت و برنامه‌ریزی که در آن ترازنامه هم جمع شرکت‌های بورسی برای دوره سه‌ماهه منتهی به پایان بهار 1396 تهیه شده نشان می‌دهند یکی از مشکلات شرکت‌های بورسی در طول زمان منفی بودن خالص سرمایه در گردش آن‌هاست. به عبارتی بدهی جاری این شرکت‌ها از دارایی‌های جاری آن‌ها بیشتر است.
گزارش‌های منتشر شده توسط اتاق ایران نیز نشان می‌دهد بخش خصوصی (اعم از شرکت‌های بورسی و غیر بورسی) با محدودیت‌ها و فشارهایی در زمینه سرمایه در گردش روبه‌رو است. نتایج جدیدترین گزارش پایش ملی محیط کسب‌وکار ایران در فصل پاییز سال 97 نشان می‌دهد فعالان اقتصادی مشارکت‌کننده در این پایش، به ترتیب سه مؤلفه زیر را نامناسب‌ترین مؤلفه‌های محیط کسب‌وکار کشور نسبت به سایر مؤلفه‌ها ارزیابی کرده‌اند:
1-غیرقابل‌پیش‌بینی بودن و تغییرات قیمت مواد اولیه و محصولات
2- بی‌ثباتی سیاست‌ها، قوانین و مقررات و رویه‌های اجرایی ناظر بر کسب‌وکار
3- دشواری تأمین مالی از بانک‌ها
مؤلفه «غیرقابل‌پیش‌بینی بودن و تغییرات قیمت مواد اولیه و محصولات» که در صدر مؤلفه‌های نامطلوب فضای کسب‌وکار قرار گرفته نشان می‌دهد تغییرات قیمت‌ها (تغییرات افزایشی) موجب شده از یک‌سو تأمین موجودی مواد و کالای مورد نیاز برای تولید و ارائه خدمات با مشکل مواجه گردد و از سوی دیگر فروش کالاهای تولید شده و محصولات نهایی نیز با محدودیت همراه شود. در کنار این مؤلفه، عامل دیگری که بر سرمایه در گردش بنگاه اثر می‌گذارد دشواری تأمین مالی از بانک‌هاست که دسترسی شرکت‌ها به منابع نقدی را کاهش داده است.
چالش سرمایه در گردش بنگاه‌ها را از طریق بررسی شاخص «شامخ» نیز می‌توان مشاهده کرد. مرکز آمار و اطلاعات اقتصادی اتاق ایران شاخص مدیران خرید (PMI) در ایران را با عنوان «شامخ» استخراج و منتشر می‌کند. این شاخص در دی‌ماه به عدد 39.35 درصد رسیده که نسبت به ماه قبل بهبود یافته اما همچنان کمتر از 50 درصد است و از انقباض و رکود فعالیت‌های اقتصادی حکایت دارد.
در شاخص «شامخ» وضعیت رونق و رکود بخش‌های مختلف اقتصاد اعم از صنعت، خدمات و کشاورزی با پرسیدن سؤالات معیار و مطابق با استاندارد جهانی از مدیرانی که وظیفه واحد خرید یا فروش یک بنگاه اقتصادی بزرگ را بر عهده دارند، استخراج و محاسبه می‌شود. نتایج این ارزیابی می‌تواند اطلاعات ارزشمندی در اختیار فعالان اقتصادی، مسئولان و سیاست‌گذاران قرار دهد.
گزارش دی‌ماه نشان می‌دهد، شاخص متغیرهایی همچون «مقدار تولید محصولات»، «میزان سفارش‌های جدید»، «قیمت خرید مواد اولیه»، «قیمت محصولات تولید شده» و«میزان فروش محصولات» روند نزولی و نامساعدی داشته است. همچنین شاخص «موجودی مواد اولیه» گرچه بهبود یافته و به عدد 35.80 رسیده ولی بازهم با معیار 50 درصد فاصله زیادی دارد. همان‌طور که می‌دانیم معیار در شاخص شامخ (PMI) عدد 50 است، دستیابی به عدد 50 نشان می‌دهد که درمجموع وضعیت بخش موردبررسی هیچ تغییری نداشته است اما هرچه عدد از 50 بالاتر باشد نشانه رونق و هرچه رقم پائین تر از 50 باشد نشانه رکود و انقباض در آن بخش تلقی می‌شود.
در کنار این متغیرها، شاخص «موجودی محصول نهایی در انبار» طی ماه‌های اخیر بهبود یافته و به عدد 56.48 درصد رسیده که نشان می‌دهد میزان محصولات و کالاهای ساخته شده در انبار شرکت‌ها افزایش یافته است. درمجموع همه این متغیرها و شاخص‌ها حکایت از آن دارد که حتی اگر بنگاه‌ها دچار «مشکل سرمایه در گردش» نباشند ولی با احتمال خیلی بالا با «مسئله سرمایه در گردش» و فشارهای ناشی از آن روبه‌رو هستند. البته در دی‌ماه امسال، شاخص انتظارات تولید برای ماه آینده با رقم بیش از 50 (55.5)، برای نخستین بار در 4 دوره گذشته، نشان‌دهنده انتظارات مثبت فعالان اقتصادی بخش صنعت در آینده است که می‌تواند در بهبود شرایط سرمایه در گردش مؤثر باشد.
آثار و پیامدهای کاهش سطح سرمایه در گردش بنگاه‌ها را از دو منظر می‌توان بررسی کرد. یکی از دیدگاه مدیریت مالی و دیگری از منظر مدیریت تولید. از دیدگاه مدیریت مالی، سرمایه در گردش تفاضل بین دارایی‌های جاری بنگاه (شامل حساب‌های دریافتنی، موجودی مواد و کالای اولیه و ساخته شده و پول نقد) و بدهی‌های جاری بنگاه (شامل حساب‌های پرداختنی و بدهی کوتاه‌مدت) است.
به‌این‌ترتیب سرمایه در گردش هم به‌عنوان منبع و هم محل مصرف منابع مالی در شرکت‌ها مطرح است، ازاین‌رو مدیریت مالی باید با سیاست‌هایی مثل افزایش دوره بازپرداخت بدهی‌ها، کاهش دوره دریافت مطالبات و یا تأمین مالی خارج از بنگاه، دارایی‌های جاری و بدهی‌های جاری را به‌گونه‌ای مدیریت کند که سرمایه در گردش شرکت مثبت باشد و علاوه بر ایفای تعهدات شرکت، زمینه لازم برای برنامه‌ریزی دقیق‌تر فعالیت‌ها و کنش مناسب در خصوص تغییرات متغیرهای اقتصادی از جمله نرخ تورم و ارز فراهم شود؛ اما اتخاذ این سیاست‌ها توسط مدیریت مالی و مثبت نگه‌داشتن سرمایه در گردش بنگاه امر راحتی نیست.
از دیدگاه مدیریت تولید، سرمایه در گردش به سرمایه مسدود شده در طول زنجیره تولید (از خرید مواد اولیه تا دریافت بهای فروش محصول نهایی) اشاره می‌کند. وجود سرمایه در گردش کافی به بنگاه امکان می‌دهد سطح متغیرهای تولید (مثلاً سطح موجودی مواد اولیه و موجودی کالای نهایی) را در حد بهینه تنظیم کند. عدم دسترسی به سرمایه در گردش کافی باعث می‌شود عملیات جاری بنگاه متوقف شود یا بنگاه سطحی غیر بهینه از فرآیند تولید را انتخاب کند. برای مثال حجم سفارش مواد اولیه را پایین آورده و باعث افزایش هزینه‌های سفارش دهی شود. از بعد دیگر کمبود سرمایه در گردش و تلاش برای کاستن از چرخه نقد ممکن است موجب شود سطح موجودی کالای ساخته شده در حدی پایین‌تر از مقدار بهینه انتخاب گردد و معضل فروش ازدست‌رفته را در پی داشته باشد.
از هر دو منظر یعنی از دیدگاه مدیریت مالی و از دیدگاه مدیریت تولید، مدیریت سرمایه در گردش و برون‌رفت از وضعیت سرمایه در گردش منفی مسئله‌ای است که باید برای حل آن چاره‌جویی کرد. در این راستا ممکن است مدیران روش‌های مختلفی را انتخاب کنند. به‌عنوان‌مثال می‌توان با افزایش فروش و یا ارائه تخفیفات فروش، کالای ساخته شده موجود در انبار را به وجوه نقد یا حساب‌های دریافتنی تبدیل کرد و به دلیل وجود حاشیه سود موجبات بهبود و یا افزایش کیفیت سرمایه در گردش را فراهم آورد؛ اما با توجه به نتایج شاخص مدیران خرید می‌بینیم شاخص‌های مربوط به میزان سفارش‌های جدید و میزان تولید و فروش کاهش یافته است، محصول نهایی در انبار افزایش یافته و قیمت محصولات تولید شده و مواد اولیه روند نامساعدی داشته است.
در کنار هم قرار دادن این متغیرها نشان می‌دهد، سرمایه در گردش بنگاه‌ها وضعیت مساعدی ندارد و برای بهبود آن افزایش فروش و یا افزایش سهم از بازار به‌راحتی ممکن نیست و با محدودیت همراه است. از سوی دیگر ارائه تخفیفات فروش نیز راهکار مناسبی نیست چراکه در شرایط تورمی می‌تواند بر ارزش بنگاه تأثیر منفی داشته باشد. همچنین در این شرایط وصول مطالبات با مشکل همراه است و کاهش دوره وصول مطالبات به دلایلی مثل سیاست‌های تجاری شرکت و تعامل با مشتریان محدودیت‌هایی دارد. ازاین‌رو به‌منظور تزریق نقدینگی به شرکت و بهبود وضعیت سرمایه در گردش یکی از راه‌هایی که مورد توجه مدیران قرار می‌گیرد، تأمین مالی و استقراض از خارج از بنگاه است.
همان‌طور که گفته شد فعالان اقتصادی شرکت‌کننده در پایش ملی کسب‌وکار علاوه بر غیرقابل‌پیش‌بینی بودن و تغییرات قیمت مواد اولیه و محصولات (که یکی از اجزای مهم سرمایه در گردش است)، دشواری تأمین مالی از بانک‌ها را نیز به‌عنوان یکی از مؤلفه‌های نامساعد فضای کسب‌وکار مطرح کردند. به همین دلیل تأمین مالی از سیستم بانکی نمی‌تواند گزینه مناسبی برای رفع مشکل سرمایه در گردش بنگاه‌های تولیدی و خدماتی باشد. روش دیگر تأمین مالی، استفاده از ابزارها و منابع بازار سرمایه و انتشار انواع اوراق بهادار اسلامی و صکوک در بورس و فرابورس است.
در اصطلاح اهالی بازار سرمایه به اوراق بهادار اسلامی یا صکوک که شامل اوراق مشارکت، اوراق اجاره، اوراق مرابحه، اوراق سفارش ساخت یا استصناع، اوراق منفعت، اوراق رهنی، اوراق خرید دین، اوراق جعاله، اوراق سلف موازی استاندارد، اوراق قرض‌الحسنه، اوراق وکالت و سایر اوراق می‌شود، اوراق بهادار بدهی گفته می‌شود و بازار متشکل این اوراق را بازار بدهی گویند. بازار بدهی یکی از مهم‌ترین اجزای بازارهای پولی و مالی نوین در هر کشوری به شمار می‌رود و بر اساس تعریف، بازاری است که در آن انواع اوراق مبتنی بر بدهی اعم از کوتاه‌مدت، میان‌مدت و بلندمدت مبادله می‌شود. این اوراق می‌تواند مرتبط با دولت، شرکت‌ها، شهرداری‌ها و غیره باشد. بازار بدهی ابزارهای مناسب و جذابی برای تأمین سرمایه در گردش دارد که در ادامه این یادداشت به معرفی آن‌ها می‌پردازیم.
یکی از ابزارهای بازار بدهی اوراق مرابحه است که بر اساس قرارداد مرابحه یعنی فروش دارایی با قیمتی بیشتر از قیمت خرید آن با ذکر میزان سود و مبلغ پرداختی بابت خرید منتشر می‌شود. بدین ترتیب با انتشار اوراق مرابحه به‌منظور تأمین مواد و کالا که یکی از اقلام مهم سرمایه در گردش است، ازیک‌طرف بانی انتشار اوراق (متقاضی تأمین مالی)، مواد و کالای مورد نیاز خود را فراهم می‌کند و از سوی دیگر وجوه نقد در اختیار فروشنده قرار می‌گیرد. به‌این‌ترتیب وضعیت سرمایه در گردش هر دو طرف با ورود مواد و کالا برای بانی و ورود وجوه نقد برای فروشنده مواد و کالا بهبود می‌یابد و در برخی موارد به دلیل خرید نقدی و با حجم زیاد امکان استفاده از تخفیفات نقدی فروش و در نتیجه کاهش بهای تمام‌شده مواد و کالا نیز فراهم می‌شود.
همچنین انتشار اوراق اجاره به‌منظور تأمین نقدینگی نیز برای فراهم نمودن وجوه نقد و به‌کارگیری آن به‌عنوان سرمایه در گردش ابزار مناسبی است. در این اوراق دارایی‌های قابل اجاره شرکت متقاضی تأمین مالی همچون زمین، ساختمان و تأسیسات، ماشین‌آلات و تجهیزات، وسایل حمل‌ونقل و سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران یا فرابورس ایران مبنای انتشار اوراق قرار می‌گیرد و بدون اینکه دارایی مبنای انتشار اوراق از دفاتر شرکت خارج شود، پس از انتشار اوراق، وجوه نقد به‌اندازه ارزش روز دارایی‌های مبنای انتشار به شرکت تزریق می‌گردد.
ابزارهای دیگری که می‌توانند مورد استفاده قرار گیرند اوراق رهنی و اوراق خرید دین هستند در این اوراق مطالبات مدت‌دار اشخاص حقوقی از اشخاص حقیقی و حقوقی ناشی از عقود مبادله‌ای از قبیل فروش اقساطی، اجاره به‌شرط تملیک و جعاله (به‌استثنای سلف) در مقابل دریافت وجوه نقد به نهاد واسط واگذار می‌شود. امروزه «تبدیل به اوراق بهادار کردن دارایی‌های مالی بنگاه» یعنی تبدیل دارایی‌های مالی (مطالبات) به اوراق بهادار قابل معامله در بازار، به‌عنوان یکی از روش‌های نوین تأمین مالی بنگاه‌ها مورد استقبال قرار گرفته است. در این روش‌ها مطالبات شرکت با نرخ مشخصی تنزیل و به نهاد واسط مالی فروخته می‌شود و وجوه حاصل از انتشار اوراق در اختیار شرکت قرار می‌گیرد.
به‌این‌ترتیب شرکت‌ها با تبدیل یک دارایی بلندمدت (مطالبات و حساب‌های دریافتنی) به وجه نقد (دارایی جاری) سرمایه در گردش خود را بهبود می‌بخشند. برای استفاده از این اوراق مطالبات شرکت بایستی بر اساس قراردادهایی به وجود آمده باشد که این قراردادها هیچ‌گونه محدودیت یا منع قانونی، قراردادی یا قضایی برای انتقال به نهاد واسط نداشته باشند.
اوراق سلف موازی استاندارد نیز یکی از ابزارهای تأمین سرمایه در گردش است. این اوراق ابزار تأمین مالی کوتاه‌مدتی است که بر مبنای قرارداد سلف منتشر می‌شود و بر اساس آن عرضه‌کننده مقدار معینی از دارایی پایه را مطابق مشخصات قرارداد سلف استاندارد در ازای بهای نقد به فروش می‌رساند تا در دوره تحویل به خریدار تسلیم نماید. دارنده اوراق می‌تواند معادل دارایی پایه خریداری شده را طی قرارداد سلف موازی استاندارد به فروش رساند، یا در سررسید با شرایط از پیش تعیین شده تسویه نقدی کند و یا در دوره تحویل اقدام به دریافت فیزیکی دارایی نماید. شرکت‌های تولیدی که سرمایه در گردش لازم برای انجام فعالیت‌های تولیدی را در اختیار ندارند، می‌توانند با انتشار اوراق سلف موازی استاندارد از طریق پیش‌فروش محصولاتی که در مدت‌زمان معینی در آینده تولید می‌کنند، سرمایه در گردش مورد نیاز خود را تأمین کنند.
یکی دیگر از ابزارهای مفید برای تأمین سرمایه در گردش اوراق منفعت است. اوراق منفعت، اوراق بهاداری است که بر اساس آن منافع آتی حاصل از به‌کارگیری دارایی‌ها یا ارائه خدمات معین و هرگونه حقوق معین قابل نقل‌وانتقال برای یک دوره زمانی مشخص مبنای انتشار اوراق و تأمین مالی قرار می‌گیرد. مثلاً درآمد حاصل از حق بهره‌برداری معادن، درآمد حاصل از خدمات هتلداری، درآمد حاصل از اجاره بیلبوردها، آگهی‌های تبلیغاتی، سود سهام تقسیمی، منافع ناشی از صندلی‌های هواپیما و قطار و یا منافع ناشی از یک قرارداد که برای شرکت درآمد ایجاد می‌کند مبنای انتشار اوراق قرار می‌گیرد. به‌این‌ترتیب درآمدهای آتی با نرخ مشخصی تنزیل می‌شود، به نهاد واسط مالی واگذار می‌شود و وجوه حاصل از انتشار اوراق، در اختیار بنگاه قرار می‌گیرد.
به موارد بالا می‌توان اوراق وکالت را هم اضافه نمود، این اوراق یکی از انواع ابزارهای مالی است که در بسیاری از بازارهای مالی دنیا به مرحله اجرا رسیده است. اوراق وکالت، بر مبنای ضوابط عقد وکالت طراحی شده است و این امکان را برای متقاضیان فراهم می‌سازد تا بتوانند منابع حاصل از انتشار آن را در انجام فعالیت‌های اقتصادی متنوع و متعدد به کار گیرند. این اوراق برای تأمین مالی و تأمین سرمایه در گردش شرکت‌های پروژه، هلدینگ ها، شرکت‌های سرمایه‌گذاری و تأمین سرمایه‌هایی که قصد دارند سایر بنگاه‌های اقتصادی از جمله شرکت‌های کوچک و متوسط را تأمین مالی کنند می‌تواند مورد استفاده قرار گیرد.
علاوه بر اوراقی که در این یادداشت به آن‌ها اشاره شد، ابزارهای دیگری نیز می‌تواند با نوآوری در طراحی ابزارها و یا توسعه کارکرد اوراق فعلی به متقاضیان تأمین مالی معرفی شود و در جهت تأمین سرمایه در گردش بنگاه‌های اقتصادی مورد استفاده قرار گیرد. یکی از ویژگی‌های اوراق بدهی این است که شرکت‌های بخش خصوصی اعم از سهامی خاص و عام حتی اگر نزد سازمان بورس و اوراق بهادار به ثبت نرسیده باشند در صورت احراز شرایط مندرج در دستورالعمل‌های انتشار اوراق می‌توانند از آن‌ها استفاده نمایند.
در پایان توجه به این نکته نیز لازم است که شرکت‌ها در زمان انتخاب روش تأمین مالی مناسب به‌منظور پوشش کاستی‌های سرمایه در گردش با موضوع هزینه تأمین مالی ناشی از اخذ وام یا انتشار اوراق مواجه می‌شوند. در این هنگام هرقدر هزینه تأمین مالی پایین‌تر باشد بر مطلوبیت این روش‌ها افزوده می‌شود و از میان روش‌های مختلف، روشی که ارزان‌تر باشد برتری بیشتری دارد. همچنین هزینه‌ای که شرکت از بابت تأمین مالی تحمل می‌کند بایستی نسبت به آثار منفی کمبود سرمایه در گردش ارجحیت داشته باشد. در شرایط تورمی درصورتی‌که هزینه تأمین مالی ناشی از انتشار اوراق از نرخ تورم کمتر باشد، متقاضی تأمین مالی با انتشار اوراقی که سررسید اصل آن در سنوات بعد است، نسبت به تأمین سرمایه در گردش از جمله مواد و کالا اقدام نموده و خود را در برابر تورمی که به افزایش بهای تمام‌شده منجر می‌شود مصون می‌نماید.
استفاده از اوراق بدهی یا همان صکوک به‌عنوان گزینه‌های جدید تأمین مالی می‌تواند فرصت مناسبی را برای فعالان اقتصادی فراهم آورد تا در مسیر توسعه و افزایش فعالیت بنگاه‌ها گام بردارند. توسعه بازار بدهی، تنوع و نوآوری در ابزارهای موجود و طراحی ابزارهای جدید توانسته نظام تأمین سرمایه در گردش از طریق بازار سرمایه را بیش‌ازپیش گسترش دهد. هم‌اکنون منابع مالی قابل‌توجهی برای تأمین سرمایه در گردش شرکت‌ها از طریق انتشار انواع اوراق بدهی تأمین شده است.
